Wird Ethereum (ETH) nach dem Merge zum Security?

Zur Mitte des Monats steht endlich der sog. Merge bei Ethereum (ETH) bevor. Der Umstieg auf den Proof-of-Stake (PoS) Konsensalgorithmus wird dazu beitragen, dass die zweitgrößte Blockchain umweltfreundlicher, schneller und billiger wird. Allerdings könnte der Umstieg auch einige ungewollte Nebenwirkungen mit sich bringen.

Denn ein Rechtsprofessor aus Georgetown schlägt nun Alarm, dass Ethereum (ETH) nach dem Merge noch eher die Bedingungen für den sog. Howey-Test erfüllt und damit zum Security (Wertpapier) werden könnte. Zur Erinnerung: Der Howey-Test ist der Grund für die jahrelangen Streitigkeiten zwischen Ripple (XRP) und der US-Börsenaufsicht SEC.

Wird Ethereum nach dem Wechsel auf PoS zum Security?

Auf Twitter verkündete der Rechtsprofessor Adam Levitin Ende Juli, dass es nach dem Zusammenschluss der PoS-basierten Beacon Chain mit Ethereum ein starkes Argument dafür geben wird, dass Ether ein Wertpapier ist. Laut Levitin werden „Tokens aller Proof-of-Stake-basierten Netzwerke wahrscheinlich ein Wertpapier darstellen“.

Wenn Levitin Recht hat und, was noch wichtiger ist, wenn die US-Börsenaufsichtsbehörde SEC seine Ansicht teilt, würden US-amerikanische Börsen, die ETH gelistet haben (quasi alle Krypto-Börsen), deutlich strengeren regulatorischen Anforderungen unterliegen. Daraus würde sich wohl ein Delisting von ETH auf den meisten Krypto-Börsen ergeben, was sich letztendlich negativ auf den Preis von ETH auswirken könnte. Außerdem würden alle weiteren PoS-basierten Blockchains in dieselben Schwierigkeiten geraten. Der Schaden wäre immens, schließlich basieren heutzutage nahezu alle Blockchains abseits von Bitcoin (BTC) auf dem PoS-Konsensalgorithmus.

Bisher wird Ethereum (ETH) genau wie Bitcoin als „Handelsware“ behandelt, die nicht in die Zuständigkeit der SEC fällt. Levitins Argumentation, dass dies nach dem Merge nicht mehr der Fall sein könnte, ist im Howey-Test verankert. Dieser ist in einem Urteil des Obersten Gerichtshof der USA aus dem Jahre 1946 beschrieben und wird häufig verwendet, um festzustellen, ob ein Vermögens-Wert ein Wertpapier ist.

Die Geschichte des Howey-Tests

Der Howey-Test ist auf William John Howey zurückzuführen, der 1876 im Süden Illinois geboren ist. Howey zog es nach Lake County in Florida, wo er ein erfolgreicher Immobilien-Entwickler und Politiker wurde. In seiner eigenen kleinen Stadt „Howey-in-the-hills“ besaß er viel Land für den Anbau und Verkauf von Zitrusfrüchten.

Jeder, der sich nach den Zitrusplantagen erkundigte, wurde zu einem potenziellen Investor in Howey-in-the-Hills. Diesen Interessenten wurde der Kauf des Landes von Howey-Firmen schmackhaft gemacht. Teil des Kaufvertrags war, dass Howey-Firmen das erworbene Grundstück erschlossen und bewirtschafteten, um Zitrusfrüchte anzubauen und gewinnbringend zu verkaufen. Die Gewinne wurden dann zwischen Howey-Firmen und seinen Investoren aufgeteilt. Howey starb 1938, doch seine Unternehmen machten weiter.

Einige Jahre später beschuldigte die SEC die Unternehmen, nicht registrierte Wertpapiere zu verkaufen. Der Fall wurde schließlich im Mai 1946 vor den Obersten Gerichtshof der USA gebracht. Richter Frank Murphy entschied damals, dass die Landverkaufsverträge als Wertpapiere in Form von Anlageverträgen im Sinne des Securites Act von 1933 zu betrachten sind.

Was ist der Howey-Test im Detail?

Richter Frank Murphy machte es sich daraufhin zur Aufgabe, eine Definition des Begriffs „Anlagevertrag“ zu formulieren. Dieser ist ein Vertrag, bei dem eine Person ihr Geld in ein gemeinsames Unternehmen investiert und Gewinne ausschließlich von den Bemühungen des Promoters oder eines Dritten erwarten kann. Außerdem umfasst die Definition die folgenden 4 Komponenten:

1. Eine Investition von Geld
2. In ein gemeinsames Unternehmen
3. Mit einer Gewinn-Erwartung
4. Ausschließlich durch die Bemühungen des Projektträgers oder eines Dritten

Wenn ein Vermögens-Wert diese 4 Kriterien erfüllt, gilt er als Investitions-Vertrag und damit als Wertpapier.

Der Rechtsprofessor Levitin argumentiert auf dieser Grundlage, dass ein Proof-of-Stake-basiertes System wie Ethereum:

1. eine Investition von Geld (Staking)
2. in ein gemeinsames Unternehmen (Ethereum)
3. mit der Erwartung von Gewinnen (Staking-Belohnungen)
4. in erster Linie aus den Bemühungen anderer (anderer Ethereum-Teilnehmer)
erfordert.

Zudem wird argumentiert, dass die Ethereum Foundation als Software-Firma agiert und durch die „Difficulty Bomb“ auf Netzwerk-Entwickler einwirkt, nicht-rückwärtskompatible Hard Forks zu akzeptieren. Dies könnte bedeuten, dass die Ethereum Foundation die Richtung des Netzwerks kontrolliert. Sollte dies der Fall sein, könnte die Stiftung im Rahmen des Howey-Tests möglicherweise als Promoter angesehen werden.

Gegen-Argumente

Levitin räumt allerdings ein, dass selbst wenn sich Ethereum (ETH) nach dem Merge in dieses Schema übertragen lässt, es nicht die Frage beantwortet, wer der Emittent ist, wenn man es mit einem dezentralen System zu tun hat. „Aber das ist Teil des umfassenderen Problems, wie man dezentrale Systeme in ein personenbasiertes Rechtssystem überträgt“, so Levitin.

Eine ähnliche Ansicht teilt auch der ehemalige SEC-Regulierer William Hinman, der im Jahre 2018 folgende Aussage traf: „Wenn ein Netzwerk wirklich dezentralisiert wird, wird die Fähigkeit, einen Emittenten oder Promoter zu identifizieren, um die erforderlichen Angaben zu machen, schwierig und weniger sinnvoll“. Hinman ließ im Jahr 2018 verlauten, dass die SEC sowohl Bitcoin (BTC) als auch Ethereum (ETH) nicht als Wertpapier (Security) sieht.

Ein weiterer Streitpunkt ist die Finanzierung von Ethereum (ETH) durch das ICO im Jahre 2015, bei dem rund 18 Mio. US-Dollar zusammenkamen. Laut Hinman ist ETH aus dem Gesichtspunkt der Geldbeschaffung zwar ein Wertpapier gewesen sein, aber inzwischen sei das Netz so weit dezentralisiert, dass es sich kaum noch um einen Investitions-Vertrag handeln dürfte.

Chart: Ethereum (1-Jahres-Kursentwicklung) | Quelle: TradingView

Unser Fazit:

Ob Ethereum (ETH) nach dem Merge nun als Security (Wertpapier) eingestuft wird, ist weiterhin nicht abschließend geklärt. Rechtsprofessor Levitin hat mit seinem Twitter-Thread eine weitreichende Debatte angestoßen, auf die es viele Meinungen, aber keine klare Richtung oder Entscheidung gibt.

Letztendlich dürfte es wohl davon abhängen, welche politische Richtung die USA einschlägt und ob die SEC die Ethereum Foundation als Promoter von Ethereum (ETH) betrachtet, oder Ethereum aus Sicht der SEC doch ein vollständig dezentrales Projekt ist.

Wenn Ethereum (ETH) als Security (Wertpapier) eingestuft werden würde, dürfte dies negative Auswirkungen auf die Krypto-Branche haben. Insbesondere US-Krypto-Börsen würden dann unter die Zuständigkeit der SEC fallen und wären dann wesentlich höheren regulatorischen Hürden ausgesetzt. Dadurch könnte ein Delisting von PoS-basierten Netzwerken drohen und viele Krypto-Projekte würden wohl ins Ausland abwandern.

Charttechnik:

Ethereum (ETH) kämpft darum, die 50-Tagelinie (blaue Linie) bei ca. 1.650 US-Dollar wieder zurückzuerobern. Zudem deutet sich im Trendfolge-Indikator MACD ein bullisches Cross-Over an. Damit scheint ein Ende der jüngsten Konsolidierungsphase in Sicht.

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